国内のファンダメンタルズとテクニカルについて

[日経平均株価・TOPIX（表）]

日経平均;32681.31;-309.77TOPIX;2368.77;-14.61


[後場の投資戦略]

　国内景気がさらに気がかりになってきた。本日、厚生労働省が発表した毎月勤労統計調査（速報）によると、7月の実質賃金は前年同月比2.5％減少した。減少率は前月（1.6％減）から拡大し、市場予想（1.4％減）も大幅に上回った。前年比マイナスはこれで16カ月連続だ。一方、名目賃金に相当する1人当たり現金給与総額は1.3％増と19カ月連続で増加したが、こちらも市場予想（2.4％増）は大きく下回っている。ちなみに毎月勤労統計の結果は前月も市場予想を大幅に下振れていた。

　週前半に総務省が発表した実質家計消費の大幅な下振れに続き、今回の毎月勤労統計の結果は非常にネガティブな印象を受ける。家計の実質消費と実質賃金のマイナス傾向が長期化しているだけでなく、下振れ度合いも足元で強まってきており、国内景気が海外と比して堅調とする、これまでの日本株買いの一つの理由は既に剥落しているのではないだろうか。

　足元で不動産株が強い動きを見せており、これを受けて「日本のデフレ脱却期待が高まっている」と指摘する声が聞かれる。実際、そうした期待があるからこそ、こうした物色動向が実現しているのだろう。しかし、上記のように国内での賃金・消費に関する統計結果の弱さを見ていると、デフレ脱却期待はむしろ後退する方が自然な気がしてしまい、どうにもちぐはぐな印象が否めない。

　弱い統計結果を受けて日本銀行の金融緩和が正当化されれば、それは日本株にポジティブと捉える向きもいるだろう。しかし、実質賃金や実質消費の下振れ要因として、日銀の金融政策による為替の円安が影響していることは明らかだ。さらに、足元では円安が一段と進行していることに加えて、原油価格まで再び高騰してきている。これでは家計の実質賃金や実質消費のマイナス傾向が解消される道筋が描けない。

　日銀は果たしてどうするのだろうか。1ドル＝150円が近づいてきていることで、財務省による為替介入が徐々に意識され、円安進行のスピードは鈍化してくるだろうが、日銀が現行の政策を修正しない限り、現在の円売り・ドル買いの構図が大きく反転することは難しそうだ。

　日銀は賃金上昇を通じた持続的なインフレの達成が視野に入るまで現行の金融緩和政策を続けるとしている。しかし、その肝心の賃金は円安の影響もあってマイナス度合いがむしろ深まってしまっている。統計結果が弱いからこそ金融緩和を続けるのか、それともその背後にある原因に目を向け、だからこそ政策を修正するのか、政策のかじ取りは非常に難しくなってきている。個人的には、日銀が八方塞がりの厳しい状況に置かれているように見えてしまう。

　上記のような状況を考えると、日本株が海外株を上回るパフォーマンスを続けるのは簡単なことではないと思われる。東京証券取引所がきっかけを作った企業改革の進展への期待など日本株の好材料は他にもあるが、5月以降のような海外株を明確にアウトパフォームする展開はもはや見込みにくいのではないだろうか。

　為替の円安がさらに進展すると、日銀の年内の追加政策修正に対する思惑が高まる可能性もある。これは日本株を支えてきた景気回復と金融緩和の併存というゴルディロックス相場（適温相場）的な環境の剥落を意味することでもある。一方で、手を打たなければ、さらなる円安進行に伴う実体経済へのマイナス効果が増大する恐れもある。

　なお、本日、9月限先物・オプション取引の特別清算指数算出（メジャーSQ）を通過し、オプション取引は10月限が中心限月になっている。10月限の日経平均オプション取引の動向をみると興味深い。日経平均の現値水準から上方の各行使価格におけるコール（買う権利）と下方の各行使価格におけるプット（売る権利）の建玉残は、概ね同程度の規模で積み上がっている。前日まで日経平均は強い動きを見せていたが、ここから推察するに、あまり先高観が強まっている様子は見受けられない。

　また、かなり離れた価格帯になるが、行使価格30000円にいたってはプットの建玉残が1万枚以上と極端に大きく積み上がっている。9月限のときもこうした動きが見られていたが、10月限においても極端に下値のヘッジを意識する動きが見られているのは気がかりだ。統計結果というファンダメンタルズを見ても、オプション取引の建玉残推移といったテクニカルな要素をみても、なかなか先行きに期待を持ちにくい状況のようだ。
（仲村幸浩）
＜AK＞