米CPIショックも織り込みはまだ不十分？

[日経平均株価・TOPIX（表）]

日経平均;27991.82;-622.81TOPIX;1954.44;-32.13


[後場の投資戦略]

　米CPIの上振れによるネガティブサプライズで日経平均は再び心理的な節目である28000円及び25日移動平均線を割り込んだ。一方、直近の相次ぐ水際対策緩和に関する報道を支援要因に、インバウンド関連銘柄には引き続き買いが入っているほか、再び1ドル＝145円を窺う水準まで急速に進んだ円安・ドル高進行を背景に自動車関連の一角は買われるなど、押し目買い意欲も見られている。日経平均は急落後に一時28000円まで買い戻される場面もあった。米国株の急落時でも相対的に日本株の底堅い動きが続いていることは評価できる。

　しかし、米国株が落ち着かない限り、日本株も良くてせいぜいレンジ相場を維持することくらいしかできないだろう。米8月CPIは前年比+8.3％と予想（+8.0％）を大きく上振れ、前月比でも+0.1％と減速の予想（-0.1％）に対して上振れた。米国でガソリン価格の下落傾向が続いていたことで、事前にはむしろ予想を下回って7％台の伸びまでの減速もあり得るのではないかという声もあった。それだけに、上振れはネガティブササプライズである。

　また、より深刻なのはFRBが重要視するコア指数の上振れ度合いだ。変動の激しい食品・エネルギーを除いたコア指数は前年比+6.3％と7月（+5.9％）から大きく加速し、予想（+6.1％）も大幅に上振れた。前月比では+0.6％と7月（+0.3％）及び予想（+0.3％）から2倍の上振れとなった。単月の上振れ（下振れ）では基調の判断は難しく、過剰反応するべきではないかもしれないが、足元の株式市場では、インフレ減速期待やFRBの金融政策の織り込み進展を理由に楽観的なムードが広がっていたため、頭を冷やすには十分すぎるインパクトがあった。

　市場では20日から開催される米連邦公開市場委員会（FOMC）での0.75pt利上げは完全に織り込まれ、一部では1.00ptの利上げも指摘しており、確率としても3割程にまで上昇した。実際のところ、1.00ptへの緊急利上げ幅拡大に踏み切れば、FRBの動揺が市場に伝播しかねないため、確率は低いだろう。それよりは、0.5ptへの利上げ幅縮小が見込まれていた11月会合での4回連続での0.75pt利上げ確率がかなり高まってきたといえる。11月の0.75pt利上げ確率は足元で5割程にまで上昇してきている。

　金利先物市場の動きを見ると、市場が織り込むターミナルレート（政策金利の最終到達点）は4.3％台後半にまで大きく上がってきた。ただ、依然として時期としては来年3月頃からの政策金利の横ばい、その後の緩やかな利下げを予想している。金利水準としては目線が切り上がったものの、FRBの積極的な金融引き締めが景気後退を招き、来年半ばには利下げ転換を迫られるとの見方は変えていないようだ。

　しかし、FRBは人々にインフレ心理が根付くのを一番恐れており、これを防ぐために速やかに需要が供給を下回る水準にまで低下する手段として利上げを続けるとしている。今後も高インフレが続くのであれば、FRBは高いインフレ期待の定着を阻止するために粘り強く高金利を維持するとみられ、簡単には利下げに転じることはないだろう。

　パウエルFRB議長も家計や企業に痛みが伴ってでもインフレ沈静化を最優先にすることを主張しており、年明け以降に景気が悪化したとしても早々に利下げに転じることはないのではないだろうか。実際、ジャクソンホール会議では、1970年台後半のウィリアム・ミラー議長時代を例に挙げ、景気悪化に応じて利下げに転じた結果、インフレをぶり返してしまった過ちと、それを再び繰り返すことの危険性を指摘している。

　まだ今晩の米8月卸売物価指数（PPI）の発表が残っているうえ、重要なのは来週に控えるFOMCではあるが、現時点で筆者としては、市場はまだFRBのタカ派スタンスを完全には織り込みきれていない気がしてならない。

　後場の日経平均は28000円を挟んだ一進一退が続きそうだ。前場の急落した局面では国内機関投資家による押し目買いが入っていたとの声が聞かれており、日本株の現状水準は割安との見方を裏付ける動きとして歓迎される。一方、今晩以降の米株式市場の動向が気掛かりで積極的に押し目買いを入れられる状況でもなかろう。強気派と弱気派の拮抗は続き、指数は心理的な節目を意識したもみ合いが続きそうだ。
（仲村幸浩）
＜AK＞